MOIC

魔法の貯金箱に1,000円を入れたとしよう。数年後に開けたら、なんと3,000円になっていた！

MOICは「お金が何倍になったか」を聞いているだけ。

1,000円入れて、3,000円になった。3倍だね。だからMOICは3倍（3x）。

もし5,000円になったら？5倍。1,000円しか戻ってこなかったら？1倍（元本のまま）。500円しか戻ってこなかったら？0.5倍（損した）。

つまり「1円渡して、何円戻ってきた？」という質問と同じだよ。

MOICは「Multiple on Invested Capital」の略で、日本語では「投下資本倍率」。ベンチャーキャピタル（VC）やプライベートエクイティ（PE）で最も重要な指標のひとつ。

投資家がスタートアップに出資する時、シンプルに「お金が何倍になったか」を測りたい。それがMOIC。

なぜ重要か：LP（ファンドにお金を出す人たち）はMOICでファンドを比較する。3倍返すファンドは2倍のファンドより良い—少なくとも紙の上では。

「良い」の基準：VCでは、ファンド全体で3倍が優秀とされる。個別案件では、0倍（全損）から100倍以上（UberやAirbnbへの初期投資など）まで幅がある。

MOICには弱点がある：時間を無視すること。

2つの投資を比べてみよう：

同じMOICだけど、投資Aの方が明らかに良い—早くお金が戻ってきて、再投資できるから。

だから投資家はIRR（内部収益率）も追跡する。これは時間を考慮した年率リターン。

実現 vs. 未実現MOIC：

• 実現MOIC — 実際に現金化されたイグジットに基づく（確定したリターン）
• 未実現MOIC — まだ売却していない企業の評価額を含む（含み益）
• トータルMOIC — 実現 + 未実現（ファンドが通常報告する数字）

グロス vs. ネットMOIC：グロスは手数料控除前、ネットは管理報酬とキャリーを引いた後のLP手取り。3.0xグロスは約2.3xネットになることも。

実務でのMOIC計算：

別の表現：DPI + RVPI。DPIは「分配金÷払込資本」、RVPIは「残存価値÷払込資本」。

評価問題：未実現MOICはポートフォリオの評価方法次第。非上場企業には株価がないので、GPが「公正価値」を推定する。これが「楽観的」になる余地を生む。

よくあるMOIC操作のテクニック：

• サブスクリプション・ライン（キャピタルコールを遅らせる信用枠）：LPからの資金拠出を遅らせることで、IRRを押し上げ、初期MOIC報告を良く見せる
• 強気な評価：特に次のファンドレイズ前に、最も高い正当化可能な評価額でマークする
• コンティニュエーションファンド：会社を売却せず、GPが設定した評価額で新しいビークルに移管し、市場テストされていない「イグジット」を計上

Jカーブの現実：若いファンドは通常、低いまたはマイナスのMOICを示す。資本を投下したが企業がまだ成熟していないため。MOICは時間とともにイグジットで改善する—ビンテージ年の比較が難しい理由。

ベンチマーク（VCファンド）：

• 上位四分位：2.5x以上のネットMOIC
• 中央値：1.5-2.0xのネットMOIC
• 下位四分位：1.5x未満（しばしば1.0x未満）

ベンチマークはビンテージ年で変動する—2010-2012年ビンテージは素晴らしく見えた、2021年ビンテージは苦戦中。

分母問題の大論争：公開市場が下落すると、機関投資家はプライベートマーケットへのオーバーアロケーション状態になる（「デノミネーター効果」）。これは本来、売却を強いるはずだが、非流動性のため報告MOICは高いまま。一方、真の清算価値は低いかもしれない。マークが陳腐化している時、LPはMOICをどう考えるべきか？

GPレッド・セカンダリーとMOIC操作：コンティニュエーションビークルの急増は根本的な問題を提起する。GPが会社を...自分自身（新ファンド）に、自分で決めた価格で、その価格でロールするかキャッシュアウトするかをLPに選ばせて売却するなら—その結果のMOICは意味があるのか？正当な価格発見だと主張する人もいれば、「自分の宿題を自分で採点している」と批判する人もいる。

NAVローンの歪み：ファンドはますますポートフォリオNAVを担保に借入し、分配に充てている。これは実際のイグジットなしに現金リターンを生み出し（DPI押し上げ）、MOICを「実現」に見せる。しかしレバレッジはリスクを追加する—マークが下がればマージンコールの可能性も。

IRR/MOIC乖離問題：サブスクリプションラインは不条理なシナリオを生む：高IRR（資金が「入っていた」期間が短いため）だが控えめなMOIC。どちらがより重要か？業界の意見は分かれている。一部のLPは「ライン抜きIRR」報告を要求し始めている。

クロスサイクル比較可能性：2012-2022年（ゼロ金利、マルチプル拡大）の3倍MOICは、2022-2032年（高金利、圧縮）の3倍と同じではない。MOICをリスク調整すべきか？何に対して？公開株式？リスクフリーレート？コンセンサスはない。

専門家の議論：

• MOICに資本の機会費用を含めるべきか？
• DPI（現金リターン）だけが「本物」の指標で、未実現MOICは無関係か？
• 異なるリスクプロファイルを持つ資産クラス間でMOICをどう比較するか？
• （公開企業の会計基準のような）標準化されたMOIC報告要件があるべきか？

新たな見解：洗練されたLPは報告MOICを一つのデータポイントとして扱い、絶対視しない。未実現マークをストレステストし、コンティニュエーションファンドの「イグジット」を割り引き、成熟ファンドではDPIに注目する。指標が壊れているわけではない—しかし、ほとんどの報告が提供しないコンテキストが必要。